星期三 · 2026年11月04日
17:57:37
作者：ChainCatcher 精选 更新时间：2026-11-04 16:53
ETH 财库报告显示，质押收益率因质押量增加而减半，Lido 从 4.5% 降至 2.2%。大持有者需寻找质押外的收益策略，如第一损失保障和备兑看涨期权。安全问题仍是主要担忧，2026 年黑客攻击损失达 87.8 亿美元。持有 ETH 的回报波动大，需权衡风险与收益。报告建议多元化配置以提高 ETH 财库的效...作者：Golem Foundation、Ethereum Institutional
编译：佳欢，ChainCatcher
越来越多的上市公司、基金和加密机构将 ETH 纳入资产负债表。持有之后，如何使用这些资产，成了下一个问题。
质押是最直接的选择。但随着参与质押的 ETH 越来越多，收益率已从 2022 年平均 4.5% 降至约 2.2%。
以 ETH 计价，借贷和提供流动性的收益均低于质押。收益更高的选择包括第一损失保障和备兑看涨期权：前者通过承担协议坏账风险获取收益，后者则是在持有 ETH 的同时出售看涨期权，用部分未来上涨空间换取期权费。
Kairos Research 联合 Golem Foundation 和 Ethereum Institutional 发布的这份报告，梳理了主要 ETH 财库的持仓与配置方式，并比较不同策略的收益和风险，以及机构对 ETH 未来需求的判断。
质押收益减半。 随着质押的 ETH 数量增长约 3.5 倍，达到 4,520 万枚，Lido 的收益率从 2022 年平均 4.5% 降至目前的 2.2%。目前，所有主要流动性质押代币的收益率都在 2.1% 至 2.3% 之间。
财库持有相当比例的 ETH。 上市公司持有 803 万枚 ETH，占总供应量的 6.6%；美国现货 ETF 持有约 610 万枚，占 5.0%。在我们追踪的 28 个财库中，配置情况可见的 ETH 约有 74% 已被质押。
以 ETH 计价，能跑赢质押的策略不多。 借贷收益率为 1.3%，提供流动性的收益率为 1.2%，均低于质押的 2.2%。只有承担第一损失的保障机制和备兑看涨期权收益率更高，分别为 4.8% 和 7.6%，但两者各自带来了不同的风险。
安全是最主要的单一担忧。 2026 年迄今已发生 328 起黑客攻击，2025 年全年为 148 起；被盗金额分别为 87.8 亿美元和 27.2 亿美元。其中包括 2026 年 10 月 29 日发生的 63.6 亿美元币安被盗事件。
持有 ETH 也是一种货币头寸。 自 2018 年 11 月以来，持有 ETH 一年的回报率介于 -92% 至 +2,142% 之间，中位数为 +14%；45% 的一年持有期录得亏损。
持有者希望找到质押之外的选择。 所有接受调查的服务提供商都认为，质押收益是“一个基础，但单靠它还不够”。这些受访者与接受采访的财库公司合计持有或管理 710 万枚 ETH，价值约 160 亿美元。治理问题，而不是收益率，是资产部署的主要障碍。
过去几年，ETH 已成为各类组织资产负债表上的一项资产。上市公司、基金和加密原生机构如今都持有大量 ETH，而且大多数机构都将其用于质押。质押为机构提供了一种很少有资产能够带来的回报：来自协议本身的原生收益。这也为持有者创造了新的收入来源。随着质押收益率下降，问题也随之转向：这些财库还能用 ETH 做些什么？
Kairos Research 与 Golem Foundation 合作发布的这份报告，为这些选择提供了一份实用指南。Golem Foundation 自 2019 年以来一直管理自己的 ETH 财库，这份报告也借鉴了其实践经验。报告考察了 ETH 持有者可以选择的各种方式，衡量其回报，并坦诚讨论其中的风险，包括 ETH 波动对以美元支付成本的组织意味着什么。
在 Ethereum Institutional，我们花了大量时间与银行、资产管理公司和企业讨论这些问题，也会探讨代币化、以太坊链上结算等更广泛的话题。这些对话大多在私下进行，像这样的公开研究有助于推动讨论。
机构采用 ETH 的第一阶段，关注的是是否应该持有 ETH。下一阶段关注的则是如何更好地使用它，而这份报告为此提供了一份实用参考。
如今，各类财库持有的 ETH 已占总供应量的相当一部分。上市公司持有 803 万枚 ETH，占总供应量的 6.6%；美国现货 ETF 持有约 610 万枚 ETH，占总供应量的 5.0%；DAO 和基金会还持有数十万枚 ETH。
其中很大一部分被用于质押，但用于其他用途的 ETH 仍然很少：全网约 37% 的 ETH 已被质押，只有约 3% 被存入借贷协议，2% 被用于再质押。
问题已经从“我们是否应该在资产负债表上持有 ETH”，转变为“我们应该如何配置 ETH 敞口”。
过去，质押是一个简单直接的答案。但随着全网质押的 ETH 数量同期增长约 3.5 倍，Lido 的收益率已从 2022 年的平均 4.5% 降至如今的 2.2%。
这引出了本报告的核心问题：对于大型 ETH 财库来说，只靠质押是否足够？一些最大的 ETH 持有者还有哪些选择，可以让这些资产产生收益？
在我们采访或调查的财库公司、服务提供商和资产管理机构中，几乎所有受访者都认为，是时候寻找质押之外的收益了。虽然样本数量较小，但参与者包括该领域一些最大的公司，合计持有或管理 710 万枚 ETH，价值约 160 亿美元。
以下报告通过数据了解哪些机构正在将 ETH 纳入资产负债表、它们如何使用这些资产，以及持有 ETH 的投资逻辑。报告结构如下：
为了更好地理解 ETH 的收益机会，以及主要持有者在寻找什么，有必要先了解 ETH 的供应分布。超过三分之一的 ETH 已被质押，上市公司目前持有总供应量的 6.6%。按照 2026 年 10 月 31 日每枚 ETH 2,253.47 美元计算，这部分资产价值约 181 亿美元。DAO 和基金会财库持有的比例较小，其中大部分已被质押。
ETH 供应分布与质押情况
约 4,520 万枚 ETH 已被质押，占总供应量的 37%；其中 1,680 万枚对应流动性质押代币。
上市公司持有 803 万枚 ETH，其中 Bitmine 持有最多，为 605 万枚；Sharplink 持有 89 万枚。美国现货 ETF 持有约 610 万枚 ETH，占总供应量的 5.0%。我们追踪的 DAO 和基金会财库持有总供应量的 0.6%。
主要财库的 ETH 配置情况
在我们追踪的 28 个财库中，配置情况可见的 ETH 约有 74% 已被质押，其中 51% 为原生质押，23% 通过流动性质押代币持有；约 21% 未质押，约 5% 用于借贷。另有相当于总持仓约 12% 的 ETH 存放在链下，主要属于 Mantle，其具体用途未披露。上述数字均经过四舍五入。
不同财库的做法各不相同。Lido、Gnosis 和 Golem Foundation 的质押比例均达到或超过 95%，其中 Gnosis 还以质押的 ETH 为抵押，借入了价值约 2,500 万美元的 ETH。Arbitrum 的质押比例为 89%，ENS 为 83%。
Mantle 质押了几乎所有链上持有的 ETH，但其约 71% 的 ETH 存放在链下，具体用途未公开。以太坊基金会是其中持仓最大的机构，持有约 19.1 万枚 ETH：36% 用于质押，13% 用于借贷，约一半未质押。按照 2.2% 的收益率计算，每 10 万枚闲置 ETH 每年会少获得约 2,200 枚 ETH。这是 ETH 不参与质押时容易被忽视的机会成本。
“从第一天起，我们就对以太坊抱有坚定信念。Golem Foundation 自 2019 年成立以来，一直以长期持有 ETH 为财库策略，并已质押 ETH、运行自己的验证节点多年。质押对我们的可持续发展发挥了重要作用，也让我们得以通过 Octant 向用户和以太坊最优秀的团队提供 5,273 枚 ETH 的资金支持。我认为，仅仅持有和质押 ETH 的阶段已经过去。我们需要一个以 ETH 计价的以太坊经济。随着质押收益下降，我们意识到，只依靠质押会限制我们能够做到的事情。我们致力于向风险较低、保持 ETH 多头敞口的工具进行多元化配置，并积极探索如何让 ETH 财库更有效地发挥作用。”
Julian Zawistowski，Golem Foundation 创始人兼执行董事
链上数据支持这样一种判断：协议、投资公司和运营企业都已建立并持续持有大量 ETH 敞口。下一页的 Arkham 数据只是 ETH 财库世界的一小部分。我们可以确定，L2 和交易所也持有大量 ETH，其中包括 Arbitrum DAO，其持有约 1.63 万枚 ETH，价值约 3,700 万美元。
主要企业 ETH 持有者的资产配置情况
Bitmine 持有 605 万枚 ETH，其中 523 万枚，即 86%，通过原生验证节点进行质押，而不是使用流动性质押代币。大部分质押通过 MAVAN 完成。Bitmine 于 2026 年 3 月收购节点运营商 Pier Two 后建立了这一验证节点网络。Bitmine 披露的质押收益率为 2.58%，每年带来约 3.18 亿美元的质押收入；质押收入占其上一季度总收入的 98%。该公司没有披露再质押、借贷、流动性提供或期权头寸。
Sharplink 的资产组合配置则有所不同：约三分之二进行原生质押，三分之一进行流动性质押。自成立以来，该公司已将价值 2 亿美元的 ether.fi weETH 部署至 Linea 和 EigenCloud；通过 Lido 持有约 10.6 万枚 ETH 的 wstETH，价值约 2 亿美元；还将价值 1 亿美元的质押 ETH 投入一只由 Galaxy 管理的链上收益基金。截至 2026 年 9 月 29 日，Sharplink 累计获得 28,351 枚 ETH 的质押奖励。
“作为全球最大的企业 ETH 持有者，Bitmine 自 2025 年 6 月启动财库策略以来，每周都在增加持仓，我们正在接近持有 ETH 总供应量 5% 的目标。通过 MAVAN，我们将自己的 ETH 与客户的 ETH 及其他数字资产一起用于质押，在保障网络安全的同时，为生态系统提供关键基础设施服务。我们也在投资推动以太坊生态的商业化，并期待为股东创造价值。这些投资包括 Beast Industries 和 Eightco Holdings 等‘登月计划’式项目，以及近期从以太坊基金会孵化出来的 Ethlabs、Ethereum Institutional 和 EthSystems。后者的共同目标是帮助网络大规模服务机构。”
Young Kim，Bitmine 首席运营官兼首席财务官
“过去一年，我们看到稳定币、代币化资产、DeFi 和 AI Agent 同时进入以太坊，形成了一场经济大爆发，并将带来前所未有的增长。作为全球第二大企业 ETH 持有者，我们认为 2027 年是一个机会，可以利用资产负债表上的永久资本，通过有针对性的投资加速这一转变，同时回报股东。我们质押 ETH，帮助保障网络安全；为新协议提供第一批流动性；并帮助资助 ETHLabs、Ethereum Institutional 和 ETH Systems 等组织，让以太坊为接下来进入的个人和机构做好准备。”
Joseph Chalom，Sharplink 首席执行官
质押是以太坊网络上默认的收益来源，也是其他策略需要超越的基准。这个基准正在下降，而再质押尚未成为有意义的额外收益来源。
ETH 质押规模与质押收益率变化
Lido 的收益率已经减半，从 2022 年的平均 4.5% 降至如今的 2.2%。目前，所有主要流动性质押代币的收益率都在 2.1% 至 2.3% 之间。
自 2022 年以来，质押的 ETH 数量增长了约 3.5 倍，从当年的平均 1,290 万枚增至 4,520 万枚。参与质押的 ETH 越多，网络质押收益率就越低，因此收益率还有进一步下降的可能。
ETH 再质押规模与收益情况
目前有 260 万枚 ETH 参与再质押，占总供应量的 2.1%，几乎全部位于 EigenLayer。这一数字低于 2024 年年中约 500 万枚的水平。Symbiotic 持有约 6 万枚 ETH。
流动性再质押代币的收益率为 2.2% 至 2.7%，普通质押的收益率为 2.2%。因此，除积分和 EIGEN 激励外，承担额外罚没和流动性风险所获得的额外收益并不多。
再质押曾经提供的额外收益，很大程度上来自 EIGEN 空投、积分计划和其他代币激励，而不是使用再质押 ETH 的服务所支付的费用。随着这些激励逐渐减少，再质押相对于普通质押的收益溢价基本消失，再质押 ETH 的数量也从 2024 年的峰值减少了约一半。
对于 ETH 财库来说，合适的衡量标准是某种策略能否增加 ETH 的数量，而不只是增加其美元价值。以下策略在流动性、风险和回报方面各不相同，可能适合不同的财库配置。
不同 ETH 收益策略对比
以 ETH 计价，借贷收益率为 1.3%，提供流动性的收益率为 1.2%，均低于质押的 2.2%。只有第一损失保障和备兑看涨期权的收益更高，分别为 4.8% 和 7.6%。其中，备兑看涨期权的数字是自 2021 年以来以 ETH 计价的年化收益。但这两种策略各自带来了不同的风险。
基差交易和美国国债交易产生的是美元收益，会使持有者失去 ETH 敞口。以目前 4.50% 的利率借入 USDC，再购买收益率为 4.09% 的美国国债，会产生亏损。
Aave 上的 ETH 借贷收益
目前，在 Aave 上借出 WETH 的收益率为 1.3%，2026 年平均收益率为 1.7%，比将同样数量的 ETH 用于质押低约 0.9 个百分点。
Aave Umbrella 为 WETH 提供 4.8% 的收益率，但存入的资产可能被罚没以弥补坏账。因此，额外收益是对承担第一损失风险的补偿。
ETH 备兑看涨期权策略表现
目前，一份期限为 42 天、行权价比现货价格高 10% 的看涨期权，所收取的权利金相当于持有 ETH 数量的 3.2%。ETH 的隐含波动率为 51%，低于自 2021 年以来每一年的平均水平，因此期权权利金相对便宜。
自 2021 年以来，每月卖出行权价高于现货价格 10% 的看涨期权，以美元计价的年化回报率为 17.1%；同期持有 ETH 的年化回报率为 8.8%。但在上涨行情中，前者明显落后：2024 年的回报率为 9%，而持有 ETH 的回报率为 53%。
质押之外的每一步都会在某些方面增加风险。合适的组合取决于财库在未来 12 至 24 个月可能需要卖出多少 ETH，以及能够承受多少损失。
流动性质押：脱锚风险和退出队列可能让其优势不再那么有吸引力。
第一损失保障：面临偿付能力和坏账风险。
备兑看涨期权：上涨收益受到限制，部分期权交易平台还会带来交易对手风险。
借贷：面临智能合约、流动性和坏账风险。
再质押：罚没风险与外部服务挂钩，再质押代币的退出流动性也相对较弱。
基差交易：面临交易所交易对手风险。过去一年中，有 16% 至 18% 的小时资金费率为负。
在所有这些风险中，安全如今是最主要的单一担忧。
加密行业黑客攻击次数及损失情况
2026 年迄今已发生 328 起黑客攻击，2025 年全年为 148 起；被盗金额分别为 87.8 亿美元和 27.2 亿美元。仅在 2026 年 10 月 29 日，币安就损失了约 63.6 亿美元，成为有记录以来规模最大的加密资产盗窃事件。攻击者此前攻破了其热钱包签名基础设施。
排除币安事件后，私钥或密钥遭入侵和跨链桥漏洞造成的损失各约为 7 亿美元。
大多数财库以美元支付薪资和供应商费用，因此持有 ETH 也是一种货币头寸。可能出现的结果差异很大：表现强劲的一年可能为组织提供十年的运营资金，表现疲弱的一年也可能让运营资金减半。
ETH 一年持有期回报表现
自 2018 年 11 月以来，持有 ETH 一年的回报率介于 -92% 至 +2,142% 之间，中位数为 +14%。45% 的一年持有期录得亏损，14% 的持有期亏损超过一半。
质押 ETH 的 ETH 计价与美元计价表现
过去一年，以 ETH 计价，质押 ETH 获得了 2.4% 的收益；但以美元计价则亏损了 36.8%。ETH 财库需要一套以 ETH 计价的业绩衡量标准。
ETH 与其他主要资产的波动率对比
过去一年，ETH 的波动率为 61%，分别是比特币的 1.4 倍、纳斯达克 100 指数的 3.1 倍、标普 500 指数的 4.8 倍，以及黄金的 2.1 倍。
自 2018 年以来，ETH 单日涨跌幅超过 5% 的天数占比为 19%；QQQ 和 SPY 的这一比例约为 1%。
ETH 波动率的历史变化
2018 年至 2022 年，ETH 的年均波动率约为 96%；自 2023 年以来降至约 62%。单日涨跌幅超过 5% 的天数占比，也从此前每年的 17% 至 32%，降至每年的 7% 至 17%。随着 ETH 逐渐成熟、持有者群体扩大，其价格波动有所缓和。
但从 2025 年 8 月的高点到 2026 年 6 月 25 日的低点，ETH 仍下跌了 68%。2025 年，ETH 的波动率是比特币的 1.8 倍，两者差距为 2018 年以来最大。因此，财库仍应为每个周期可能出现的深度回撤做好准备。
ETH 与其他主要 L1 代币的回撤对比
自 2021 年以来，ETH 的最大回撤为 79%，SOL 为 96%，BNB 为 71%。2024 年 11 月上市的 HYPE 最大跌幅为 68%。
截至 2026 年 10 月 20 日，ETH 较高点下跌 50%，SOL 下跌 60%，BNB 下跌 44%。HYPE 较 2026 年 9 月的高点下跌 18%。
ETH 与其他主要 L1 代币的波动率对比
过去一年，ETH 的波动率为 61%，SOL 为 64%，BNB 为 45%，HYPE 为 90%。
自 2025 年以来，ETH 的波动率为 69%，SOL 为 76%，BNB 为 49%，HYPE 为 98%。
通过借贷、基差交易、再保险和 GPU 抵押信贷等策略，持有在链上的美元可以获得高于美国国债的收益。这些收益率是衡量任何 ETH 策略的比较基准，也反映出链上应用如今向用户直接提供了多少收益。随着补贴减少、更多资金进入，这些收益率同样在下降。
不同链上美元收益策略对比
链上美元收益率从 Aave USDT 的 3.3% 到 Solana 上 OnRe 再保险的 11.0% 不等。贝莱德和 Ondo 的代币化美国国债收益率为 3.7% 至 3.8%。USDai 在 Arbitrum 上提供的 GPU 抵押贷款收益率为 6.2%。
Aave 的 USDC 收益率为 3.8%，USDT 收益率为 3.3%，约为其 2024 年平均水平的一半。当时两者分别为 7.2% 和 6.3%。sUSDe 的收益率为 5.1%，但过去一年波动范围为 0.1% 至 5.7%，解除质押需要 7 天。
基差交易收益与资金费率变化
随着大量资金涌入基差交易，Hyperliquid ETH 资金费率从 2023 年和 2024 年的 22% 降至 2026 年的 5.9%，sUSDe 的收益率也从 17.5% 降至 4.2%。收益下降的部分时期与 ETH 期货 ETF 于 2023 年 10 月推出、ETH 现货 ETF 于 2024 年 7 月推出的时间相吻合。这些产品为基差交易者提供了新的交易场所。
过去一年中，有 16% 至 18% 的小时资金费率为负。目前，Deribit 到期期货可以锁定 4.3% 至 4.7% 的年化收益。
第一至第六部分使用的是公开市场和链上数据。最后一部分转向大型 ETH 持有者背后的投资逻辑：他们认为哪些因素将推动 ETH 需求，以及目前的数据说明了什么。我们调查了该领域的财库公司、经纪商、服务提供商和资产管理机构，并引用了他们公开发表的观点。
财库公司认为，随着资产进入链上，ETH 需求也会随之增长。Bitmine 董事长 Tom Lee 将以太坊视为稳定币和代币化资产的结算层。以下数据检验这一逻辑的三个方面：
稳定币供应量增长及以太坊的份额
稳定币供应量从 2021 年 1 月的 270 亿美元增至如今的 3,020 亿美元，自 2025 年 1 月以来增加约 1,000 亿美元。
以太坊及其 L2 占据其中 51% 的份额。
代币化股票市场规模与发行情况
截至 2026 年 10 月 26 日，代币化股票规模达到 35.2 亿美元，30 天内增长 11.6%，持有者达到 443 万人。
bStocks、Ondo 和 xStocks 在多条链上处于领先地位；Robinhood 已发行覆盖 190 只股票的代币化产品，规模为 1.47 亿美元。
Robinhood Chain 上的 ETH 持有量变化
Robinhood Chain 的跨链桥中存有 26.2 万枚 ETH，价值约 5.9 亿美元。该数字在 2026 年 7 月 1 日公开上线前不足 1,000 枚，并于 9 月 16 日达到 31.3 万枚的峰值。
Robinhood Chain 使用 ETH 作为 Gas 代币，因此每一位在链上交易的用户都需要持有 ETH。这是应用为 ETH 创造需求的一个直接例子。
Robinhood Chain 排序器收入与以太坊结算成本
自 7 月以来，用户已支付约 21,900 枚 ETH 的手续费。
目前，以太坊获得的价值主要来自被用作 Gas 和持有在链上的 ETH，而不是结算费用。从长期来看，以太坊有可能从 L2 获得更大份额的价值。
上述数据展示了以太坊以及更广泛的加密行业正在出现的一系列积极趋势。那么，对于希望押注 ETH 的市场参与者来说，最好的参与方式是什么？
大多数 ETH 财库首先考虑的是质押，但随着收益率下降，质押已不再是全部答案。自 2022 年以来，收益率已经减半，降至 2.2%。再质押没有填补这一缺口，而以 ETH 计价，借贷和提供流动性的收益都低于质押。
能够明确跑赢这一基准的策略只有第一损失保障和备兑看涨期权，但前者需要承担真实风险，后者会限制上涨收益。正如过去一年多个链上协议多次出现的情况所显示的那样，处于承担损失的第一道防线确实存在风险。接受调查的服务提供商也认同这一点。他们都将质押收益称为“一个基础，但单靠它还不够”。
他们还指出，内部治理问题正阻碍大多数 ETH 财库在链上使用资产。受访者将智能合约风险、董事会批准和缺乏明确标准列为主要障碍。不过，多数人表示，相比更高的收益率，让董事会或监管机构更放心更有助于推动资产部署。
一些最大的持有者根本没有质押 ETH，原因可能是 ETF 的投资规则限制，也可能是质押在韩国等地区仍处于监管灰色地带。考虑到 2026 年迄今漏洞利用和黑客攻击数量不断增加，保持谨慎是完全合理的。
不过，随着市场逐渐成熟，受访者和参与者也看到了有利趋势。FalconX 全球市场联席主管 Joshua Lim 和 Bitwise 链上研究主管 Kam Benbrik 都强调了 RWA 领域活动和关注度的增长：
“到了 2027 年，人们会更少地问如何将资产代币化，而更多地关注资产代币化之后可以用来做什么。融资和抵押品管理等传统上由大宗经纪商提供的服务，可能会在链上变得更容易获得。这有机会降低准入门槛，让更广泛的投资者使用这些服务。”
Kam Benbrik，Bitwise 链上研究主管
“全年，链上 RWA 工具在永续合约和现货市场的活动增长，是一个关键趋势。展望 2027 年，我们期待进一步为客户提供对这些市场的支持。”
Joshua Lim，FalconX 全球市场联席主管
创新和产品可获得性的提高，为加密市场参与者打开了更广阔的投资空间。
dYdX Foundation 首席执行官 Charles d'Haussy 表示：“随着合格托管机构和传统金融银行能够提供更多 RWA，加上分发渠道得到改善，我们得以大幅增加对代币化资产的配置。”
让董事会放心所需的监管明确性和链上安全改善仍需要时间。与此同时，2027 年的一个重要问题是：持有 ETH 背后的投资逻辑是否会得到验证。财库公司押注，随着资产进入链上，ETH 的需求也会随之增长。而我们已经看到：
稳定币在不同的市场环境中持续增长。
全球最受欢迎的经纪商之一 Robinhood，通过以太坊 L2 推出了链上股票。
OnRe、USDai 和 Ethena 的代币化基差交易等独特产品，展示了市场对链上收益机会的需求。
复制本文链接
资讯文章中币网所有，未经允许不得转载。
新闻·40分钟前
新闻 · 2026-09-22 15:53
新闻 · 2026-09-22 15:53
新闻 · 2026-09-22 15:53
新闻 · 2026-09-22 15:53
新闻 · 2026-09-22 15:52
新闻 · 2026-09-22 15:52