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今日观察

SK海力士交出公司历史上最强的一份季度财报。FY2026第三季度，公司营收达到104.62万亿韩元，同比增长328%、环比增长32%，首次突破100万亿韩元，并超过市场预期的约98.23万亿韩元。营业利润达到83.33万亿韩元，同比增长632%、环比增长38%，同样高于市场预期的约76.96万亿韩元。

营业利润率进一步升至接近80%，较上年同期提高约33个百分点。这意味着SK海力士每实现100韩元收入，接近80韩元转化为营业利润。如此高的利润率不仅来自HBM等高附加值产品，也反映AI服务器内存、传统DRAM和企业级SSD供应紧张，推动产品价格与销售组合同时改善。

本季度最大的产品变化是HBM4开始全面放量。公司表示，HBM4出货已经在第三季度实质展开，预计第四季度将在出货量和营业收入两个维度同时超过HBM3E，正式成为SK海力士HBM业务的主力产品。

这意味着SK海力士的增长重心正在从HBM3E向下一代HBM4切换。与传统存储器相比，HBM4需要更先进的DRAM制程、堆叠、封装和客户认证能力，产品价值量更高，也更直接受益于下一代AI加速器平台升级。

增长也不只来自HBM。服务器DDR5销量大幅提高，推动DRAM业务增长；NAND方面，321层TLC企业级SSD出货扩大，数据中心高容量存储需求开始成为新的利润来源。SK海力士正在从依赖单一HBM产品，转向HBM、服务器DRAM和企业级SSD共同增长。

数据一分钟

FY2026 Q3营收104.62万亿韩元，同比增长328%、环比增长32%；

市场预期营收约98.23万亿韩元；

营业利润83.33万亿韩元，同比增长632%、环比增长38%；

市场预期营业利润约76.96万亿韩元；

营业利润率约80%，上一季度为76%，上年同期为47%；

净利润39.78万亿韩元，同比增长216%、环比下降58%；

HBM4第三季度开始全面放量；

公司预计Q4 HBM4出货量和营业收入均将超过HBM3E；

SK海力士已与14家主要客户签署长期供应协议；

已签订的长期协议覆盖2027年至2028年总产能的50%以上；

部分长期协议通常长达五年，并在约定区间内设置与市场价格联动的定价机制；

公司预计存储器供不应求的市场结构可能持续至2030年；

季末现金及现金等价物为114.5万亿韩元，环比增加26.5万亿韩元；

借款降至15.8万亿韩元，环比减少2.8万亿韩元；

净现金提高至98.7万亿韩元；

2026年计划实施约100万亿韩元股东回报；

其中现金分红至少30万亿韩元，股份回购及注销至少60万亿韩元；

第三季度每股股息为2万韩元，其中包含1万韩元特别股息；

财报发布后，SK海力士韩国股价早盘一度上涨约2.4%。

MSX View

SK海力士这份财报证明AI基础设施投资已经从GPU需求扩展至整个存储器体系。AI服务器需要的不只是计算芯片。模型参数、训练数据和推理缓存需要在GPU、HBM、服务器内存和存储系统之间不断移动。模型规模越大、推理请求越多，系统对内存带宽、容量和数据读取速度的要求也越高。

HBM解决的是GPU附近的高速数据传输问题，服务器DDR5和SOCAMM负责更大容量的系统内存，企业级SSD则用于保存模型、训练数据和推理结果。SK海力士同时覆盖这三个环节，使其不仅受益于单块GPU搭载的HBM价值量提高，也能从AI数据中心整体扩张中获得收入。

本季度服务器DDR5与企业级SSD同步增长，说明AI存储需求已经开始向HBM之外扩散。这一点非常重要，因为只依靠HBM可能使公司收入高度集中于少数GPU客户和产品周期；服务器内存和企业级SSD共同增长，则可以扩大客户范围和单座数据中心的收入机会。

HBM4将在第四季度超过HBM3E，是这份财报中最值得关注的前瞻信号。存储行业过去的竞争主要围绕产能、成本和价格展开，但HBM竞争更加依赖产品设计、先进制程、封装能力、良率和客户认证。供应商必须提前与GPU厂商共同开发，并在加速器正式量产前完成认证。这使HBM更接近定制化半导体，而不完全是传统标准化存储商品。

SK海力士计划在年底前将M15X提升至最大产能，说明公司已经进入HBM4规模交付阶段。只要产品良率与客户需求保持稳定，HBM4将继续提高产品组合和单片晶圆价值。

不过，80%的营业利润率也不能视为长期常态。这一利润率建立在三个条件同时存在的基础上：AI内存需求高速增长、先进产能供应紧张，以及产品价格持续上涨。一旦竞争对手的HBM4产能上升、传统存储器供应增加，或云厂商放慢资本开支，价格与利润率都可能回落。

SK海力士正在通过长期供应协议降低这种周期风险。公司已经与14家主要客户签署长期协议，覆盖2027年至2028年超过50%的总产能，并在约定范围内加入市场价格联动机制。这种模式同时解决两个问题：客户可以提前获得HBM和服务器内存供应保障；SK海力士则可以根据合同需求安排晶圆、封装和设备投资，提高未来收入的可见度。

另一个变化是资本配置。SK海力士预计2027年投资规模将明显提高，主要用于M15X、龙仁一期以及韩国和海外基础设施。如此大的需求能见度使扩产具有合理性，但大规模资本支出也会提高折旧和现金流压力。如果新增产能上线时市场需求依然强劲，扩产将继续推动收入；如果供给增长快于需求，则可能重新带来价格压力。

截至第三季度末，公司已经拥有98.7万亿韩元净现金，财务结构较此前明显改善。这使SK海力士能够同时进行先进产能投资与股东回报，不需要完全依靠新增负债支持扩张。公司计划2026年实施约100万亿韩元股东回报，包括现金分红、股份回购和注销，并将大部分铠侠投资收益通过特别股息返还股东。这说明SK海力士正在从过去需要优先修复资产负债表的周期型企业，转向能够同时投资扩产和返还现金的高盈利公司。

停止推进Solidigm IPO也与这一变化有关。公司原本希望利用外部资本支持Solidigm扩产、降低自身投资负担，但在现金水平提高、资本市场环境变化后，独立上市的必要性下降。保留Solidigm还可以让SK海力士完整获得企业级SSD增长带来的利润。

因此，这份财报的核心并不只是营收和利润再次创新高，而是SK海力士的商业模式正在发生变化。HBM提高产品价值和技术壁垒，长期协议改善需求可见度，服务器DRAM和企业级SSD扩大AI收入来源，强劲现金流则支持公司继续投资并提高股东回报。

接下来需要重点观察三个指标：HBM4能否按计划在第四季度超过HBM3E、M15X扩产后的良率与盈利能力，以及2027年资本支出增长是否能够继续带来同等规模的收入和自由现金流。SK海力士已经证明自己是AI基础设施周期的重要受益者。下一阶段需要验证的是HBM技术优势和长期合同能否让公司在扩大产能的同时，保持高于传统存储周期的盈利能力与资本回报率。

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